„Durchwursteln“

29. September 2009 | Kategorie: Kommentare

von Philipp Vorndran (Flossbach & von Storch)

Die meisten Konjunktur- und Stimmungsindikatoren deuten darauf hin, dass die rezessive Entwicklung der Weltwirtschaft gestoppt werden konnte und zumindest kurzfristig wieder von einer wachsenden Wirtschaftsleistung ausgegangen werden kann. Inzwischen haben auch viele Wirtschaftsforschungsinstitute ihre Prognosen nach oben revidiert. So rechnet das Kieler IfW laut aktuellster Einschätzung vom 09. September nun mit einem Rückgang des Welt-BIPs um 1,2% in diesem Jahr und einem Anstieg um 2,8% im nächsten Jahr, nachdem bislang –1,5% bzw. +2,3% prognostiziert wurden…

Die weltweiten Aktienmärkte legten vor diesem Hintergrund nochmals zu und führten damit die im März begonnene rasante Rally weiter fort. Inzwischen ist in den Bewertungen vieler Aktien aus den zyklischen Sektoren bereits ein kräftiger und lang anhaltender Wirtschaftsaufschwung in den kommenden Jahren eingepreist. Ist dieses Szenario eines nachhaltigen und kräftigen Wirtschaftsaufschwungs realistisch? Wir stehen dieser optimistischen Einschätzung vieler Marktteilnehmer weiter skeptisch gegenüber, da unseres Erachtens die bereits vielfach genannten Gründe wie ein Auslaufen der einmaligen staatlichen Stimuli, die steigende Arbeitslosigkeit und erwartete Steuererhöhungen zur Finanzierung ausufernder Staatsverschuldungen gegen eine starke und lang anhaltende Aufschwungphase sprechen. Auf der anderen Seite ist auch ein zweiter Konjunktureinbruch wenig wahrscheinlich.

Am realistischsten erscheint ein „Muddling Through“: Ein ökonomisches Strohfeuer bis zum 2. Quartal 2010 gefolgt von einer längeren wirtschaftliche Stagnation. Hier könnten die Regierungen mit einer Neuauflage der Konjunkturprogramme zwar erneut versuchen, das Wirtschaftswachstum zu beleben, diese Hilfen würden jedoch bezüglich ihrer Größenordnung und Wirkung bei Weitem nicht mehr an die aktuellen Maßnahmen heranreichen. Vielmehr würden sie zusammen mit weiteren Programmen wie beispielsweise einer Verlängerung der Kurzarbeit nur noch die Staatsverschuldung weiter nach oben treiben. Das Zinsniveau dürfte auf dem aktuell sehr niedrigen Niveau verharren, da die Notenbanken die konjunkturelle Entwicklung nicht zusätzlich durch Zinserhöhungen belasten werden, selbst wenn die Inflation spürbar ansteigt.

Anlagenotstand und Dividendenjagd

Das Hauptthema, das momentan alle Investoren umtreibt, ist der Anlagenotstand. Das Zinsniveau für sichere Anlagen ist nahe Null. Dies gilt für Festgeld, Tagesgeld und auch für zehnjährige Bundesanleihen, die nur noch mit gut 3% rentieren – und das vor Steuern und vor Kosten. Wohin also mit dem Geld? Am Aktienmarkt sind die zyklischen Werte besonders gut gelaufen, weil sie von einer Konjunkturerholung als Erste profitieren – zu weit, wie wir angesichts unseres Wirtschaftsszenarios meinen. Sehr viel preisgünstiger sind dagegen die defensiven Titel sowie die Vertreter unseres Investmentthemas der nächsten Jahre: Aktien mit einer hohen Dividendenrendite. Allerdings müsse auch die künftige Zahlung der Dividenden weitgehend gesichert sein.

Beispiele für solche Dividendentitel sind Energiewerte wie Ölaktien und Telekomtitel. Die belgische Mobistar ist beispielsweise ein Vertreter dieser Gattung. Sie bietet auf Basis der letzten Ausschüttung eine Dividendenrendite von 10%, künftig könnten es immerhin 8% sein. Aber auch bei France Télécom sind es immerhin 7,7% und auch defensive Konsumwerte wie Mc Donald’s und Nestlé werfen mehr als 3% ab. Solche Ausschüttungen sind langfristig sehr viel attraktiver als die Rendite von Staatsanleihen.

Auch die Pharmaaktien und Medizintechnikunternehmen sollte man genauer unter die Lupe nehmen, denn auch hier sind die Dividendenrenditen hoch und die Bewertungen sehr niedrig. Aber die Pharmatitel haben oft hausgemachte Probleme (Produkte fallen aus, Patente enden), was eine breite Mischung notwendig macht. Die Gewinne der Vergangenheit kann man hier nicht einfach in Zukunft fortschreiben.

Bei unseren Favoriten der ersten Jahreshälfte, den Unternehmensanleihen, hat sich in den vergangenen Monaten durch den Anlagenotstand sehr viel getan, die Risikoaufschläge sind deutlich gefallen. Hier muss nun wieder von Fall zu Fall entscheiden werden. Es muss die Frage gestellt werden, ob das Unternehmen nach dem gesunden Menschenverstand während der Laufzeit der Anleihe insolvent gehen könnte oder nicht, ob die höheren Zinsen das höhere Risiko wert sind. Dieser verschlechterten Rendite-Risiko-Situation tragen wir durch eine Reduktion des Bereiches Unternehmensanleihen in unseren Portfolios Rechnung. Die freigewordene Liquidität verschieben wir in ausgewählte Dividendentitel. Auch Wandelanleihen haben in den letzten Monaten eine fulminante Kursentwicklung vollzogen. Aber im Gegensatz zur „normalen“ Unternehmensanleihe erhält man hier nicht nur eine feste Rendite, sondern profitiert zusätzlich von Aktienkurssteigerungen. Ein klarer Vorteil für den Fall, dass die Inflation schneller den Weg zurück ins System findet als momentan von den Märkten erwartet. Bleibt noch der Bereich der Rohstoffe und Edelmetalle.

Während wir bei den Erstgenannten kurzfristig weiter sehr zurückhaltend bleiben – unser Makroszenario spricht nicht für steigende Industrierohstoffe – haben wir in den letzten Wochen unsere physische Gold-Position weiter ausgebaut. Für das gelbe Edelmetall spricht die Angebots- und Nachfragesituation. Setzt sich die wirtschaftliche Erholung fort, dürfte die Schmucknachfrage wieder zunehmen, falls nicht, sollte Gold als sicherer Hafen profitieren. Wie Sie wissen, sehen wir Gold aber auch unter dem Argument einer vertrauenswürdigen und stabilen „Währung“. Der angekündigte Verkauf von Goldbeständen internationaler Organisationen könnte den Kursanstieg temporär dämpfen, verhindern wird er ihn unserer Meinung nach aber nicht.

China – einige subjektive Reisebeobachtungen

In den letzten Wochen hatte ich, einmal mehr, die Möglichkeit das Reich der Mitte zu besuchen und mir ein Bild über die Veränderungen, die Chancen aber auch die Herausforderungen zu machen. Es war außergewöhnlich eindrucksvoll festzustellen, wie sich die Bevölkerung weiter an die Verhaltensmuster in der westlichen Welt angepasst hat – egal ob bei Mode, Essen, Wohnung oder beim Auto. Immer öfters stellt man sich die Frage, ob man denn noch in China ist oder einer austauschbaren Stadt im Westen. Immenser Fleiß, hohe Flexibilität bei den Arbeitszeiten, erfrischende Hilfsbereitschaft aber auch ein hohes Maß an Ineffizienz zeichnet noch immer viele Abläufe in der Arbeitswelt ab. Knappheit des Faktors Arbeit erscheint mir deshalb auch mittelfristig kein Problem, denn es sollte problemlos möglich sein, durch eine Optimierung der Arbeitsabläufe bei zurückgehender Erwerbsbevölkerung ein Vielfaches der Faktoreffizienz zu erzielen. Viel drückender sind hingegen die Sorgen der Chinesen vor den Auswirkungen der demografischen Entwicklung. Ein guter Freund schilderte mir seine Ängste vor den bevorstehenden finanziellen Belastungen. Zusammen mit seiner Frau (beides Einzelkinder) wird er in wenigen Jahren für die Alterssicherung von vier Eltern aufkommen müssen (die staatlichen Rentensysteme sind absolut nicht ausreichend). Gleichzeitig planen sie eine eigene Familie mit zwei Kindern. Es ist alles andere als überraschend, dass er schon heute seine Sparrate auf diese Situation anpasst und es sehr unwahrscheinlich ist, dass diese Sparquote in den nächsten Jahren deutlich sinken wird. Er dürfte sicher kein Einzelfall darstellen, weshalb meiner Meinung nach die Annahme, dass die Sparquote in China in der Breite deutlich zurückgehen wird, eher Wunsch denn Realität sein dürfte. Dies limitiert natürlich auch die Möglichkeit Chinas, sich längerfristig auf den Binnenkonsum zu fokussieren. Fraglos hat die chinesische Regierung in den letzten Monaten bewiesen, dass sie temporär in der Lage ist Löcher im weltweiten Wachstum zu füllen. Es erscheint mir aber mehr als fraglich, ob diese Funktion über die nächsten 12 Monate hinaus erfüllt werden kann, denn über kurz oder lang muss die chinesische Volkswirtschaft wieder verstärkt auf die Exportwirtschaft zurücksteuern.

Spannend auch die expliziten und impliziten Signale zum Sparen in reale Assets. War es bislang primär die Tendenz hin zur eigenen Wohnung, so findet man heute in jeder großen Shopping-Mall einen Ableger von China Gold. In diesen Filialen wird den Chinesen der einfache Erwerb von Goldbarren oder auch Schmuck- und Einrichtungsgegenständen aus purem Gold ermöglicht. Die Skepsis gegenüber dem US-Dollar ist überall spürbar und spiegelt sich auch in so manchem Buch auf den Bestsellerlisten wieder. Was den Umweltschutz und die Bürgerrechte anbetrifft, hat sich die Situation tendenziell verbessert. Nirgends auf der Welt habe ich bislang eine solche Häufung an Elektromobilen wahrnehmen können. Speziell das Mopedsegment wird zunehmend auf Elektroantrieb umgestellt. Bürgerbewegungen sind zunehmend in der Lage, Planungen für Infrastrukturbauten zu verzögern oder gar ganz zu stoppen. Ein Beispiel dafür ist die Fortsetzung der Magnetschwebebahn vom Flughafen Shanghai Pudong nach Hangzhou. Noch immer endet der deutsche Technologieexport in den Vororten Shanghais, da der Bau der weiteren Trasse ins 100 km entfernte Hangzhou durch Einsprüche der Bevölkerung blockiert wird. Und selbst die bereits bestehende 30 km Verbindung unterliegt zunehmend Einschränkungen, denn wegen Lärmschutz darf nur noch an 3 Stunden Vollgas gegeben werden, während der übrigen Zeit „zockelt“ er mit 300 km/h durch die Lande.

Es gäbe noch viel zu berichten, beispielsweise warum die Chinesen Kappa lieben und Nikon Kameras denen von Canon vorziehen und warum der Audi A6 L so reißenden Absatz findet … aber das würde den hier gesetzten Rahmen sprengen. Vielleicht setzen Sie sich ja einmal selber in den Flieger und erforschen China auf eigene Faust. So billig wie heute waren Flüge und Hotels nur selten.

Bis zum nächsten Mal
Ihr
Philipp Vorndran

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