Na, das ist ja mal eine Überraschung!

22. Februar 2016 | Kategorie: RottMeyer

von Bankhaus Rott

Es geht doch nichts über eine Überraschung. Gerade das völlig unerwartete gibt dem Leben die richtige Würze, vorausgesetzt es handelt sich um etwas Schönes. Am schönsten ist es daher, wenn man sich die Fähigkeit zum Staunen erhalten konnte und sich jeden Januar aufs Neue freut: Ach, Weihnachten fiel noch ins vergangene Jahr?

An den Finanzmärkten zerlegt man gerne große Dinge in ihre Einzelteile. Diese setzt man dann schmerzfrei wieder zusammen. Das erinnert manchmal an wilde Versuche der Forschung, in deren Verlauf man munter die Kartoffel mit der Tomate (Tomoffel) oder die Ziege mit Schaf (Schiege) zusammenbrachte.

Derartiger Spieltrieb sorgt für manch ethisch begründetes Gewitter bei einigen Bürgern, wenn sie es denn mitbekommen. An den Finanzmärkten ist man besonders beim Auseinandernehmen von Anlagen hochmotiviert. Dieser Drang findet nicht nur in einigen skurrilen Derivaten Ausdruck sondern auch im profanen Alltag der Berichtssaison. Was nicht reinpasst wird fein säuberlich mit dem Messer aus den Zahlen herausgetrennt. Die Überbleibsel oder Mutationen heißen dann „adjusted“ oder „underyling“ und sind mehr oder weniger weit vom Bilanzierungsstandard entfernt. Für besonders viel Aufregung bei den Anlegern sorgt dies erstaunlicherweise nicht. Das wird wohl auch in dieser Saison so bleiben.

Schlaftrunken in die Berichtssaison

Die Berichtssaison ist aller neumodischen Quartalshektik zum Trotz eine tolle Sache. Die Unternehmen vermelden ihre Zahlen, man kann sich den neuesten Stand der Geschäfte und die neuesten Trainingsmethoden der Bilanz-Gymnastik (gemeinsam mit Origami bald olympisch) anschauen. Bemerkenswert ist jedoch, wie zusehends der Einfluss der erwirtschafteten Erträge, der Cash Flows oder der Umsätze im Vordergrund sinkt. Das ist ein temporäres Phänomen, denn schlussendlich ist eine Aktie nicht mehr oder weniger als die Verbriefung zukünftiger Zahlungsströme. Erhoffte Gewinne kann man weder wieder anlegen noch ausschütten.

Wie in einer virtuellen Volksküche zählen für die als Wirtschaftsjournalisten getarnten Marktschreier lediglich die Überraschungen. Gibt es Sauerkraut-Kuchen oder etwa sogar Schmorgurkten-Parfait? Schmeckt zwar beides nicht und landet in der Biotonne, aber darauf kommt es nicht an. Lediglich die Abweichung vom selbst aufgestellten Küchenplan ist relevant.

Wer mit Sauerkraut-Kuchen rechnet und stattdessen Schmorgurken-Kompott auf dem Teller findet, der muss einfach eine innere Freude spüren, für die Euphorie nur ein schwaches Wort ist. Wen interessiert schon der reale Ertragsrückgang, wenn dieser geringer ausfällt als erwartet. Natürlich steckt das ein oder andere Fünkchen Vernunft in der Suche nach Überraschungen. Wenn alle damit rechnen, dass eine Firma nicht zu retten ist, und das Unternehmen kriegt nach Jahren des Strampelns die Kurve, ist das eine feine Sache. Dumm ist jedoch, wenn man ohnehin alle paar Wochen die Erwartungen so anpasst, dass im Grunde nur noch eine sofortige Pleite als negative Überraschung durchgehen würde.

Von der sofortigen Pleite ist die Mehrheit der gelisteten Unternehmen wohl auch in einer Rezession nicht bedroht, so dass auch in dieser Berichtssaison trotz sinkender Profite mit der gewohnten Jubelstimmung zu rechnen ist. Schlecht, aber besser als erwartet bleibt daher das Mantra. Warum man ausgerechnet die Aussagen von Analysten, die über Jahrzehnte ihre Ertragsschätzungen chronisch zu niedrig ansetzen, als Maßstab für Überraschungen heranziehen sollte, bleibt schleierhaft.

Interessanter als sich selbst zu überraschen und anderen zu suggerieren, sie müssten ebenfalls überrascht sein, ist es, sich die gemeldeten Zahlen Quartal für Quartal und Jahr für Jahr anzuschauen und darauf die entsprechenden Schlüsse zu ziehen. Dies praktizieren nur sehr wenige Analysten, was vermutlich mehr mit der Struktur der Finanzbranche als mit mangelnder Intelligenz aller Analysten zu tun hat. Sie kennen vermutlich die folgende Anekdote von André Kostolany (aus: „Die Kunst über Geld nachzudenken“):

Ein Broker redet mit seinem Kunden über IBM Aktien und erzählt ihm zehn Minuten lang, was für eine gute Idee es sei, diese Papiere jetzt zu kaufen. Als der Broker seinen Monolog beendet hat, entgegnet der Anleger schüchtern, er wolle eigentlich IBM Aktien verkaufen. „Verkaufen“ sagt daraufhin der Broker, „das ist auch nicht schlecht!“

Einfach wundervoll.

Erträge, leichter als Aluminium

Eines unserer liebsten Beispiele für den Unterhaltungswert der berichteten Zahlen eines Unternehmens ist das US-Unternehmen Alcoa. Wir hatten die Firma bereits das eine oder andere Mal auf dem Seziertisch (siehe „Einmaliges für die Ewigkeit“). Die folgende Grafik zeigt die Erträge gemäß Bilanzierungsstandard GAAP und die gemeldeten „adjustierten“ Erträge.

Adjustiert klingt nach der sauberen Arbeit eines Uhrmachers. Das sollte niemanden über das erreichte Ausmaß der Differenzen zwischen realen und adjustierten Erträgen hinwegtäuschen. Nicht kleckern sondern klotzen lautet das Motto.

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Nun mag der eine oder andere anmerken, es handle sich sicher um die eine oder andere Einmalaufwendung, die man ja nicht fortschreiben solle. In der Tat ist es manchmal hilfreich sich eine Reihe adjustierter Daten zum Vergleich heranzuziehen, wenn es sich bei den Aufwendungen um vermutlich Einmalige handelt. Dennoch muss den nicht adjustierten Zahlen immer der erste Blick gelten. Auch ein einmaliger Verlust kann eine Fima nachhaltig beeinträchtigen. Was hilft es, wenn es nur ein Erdbeben in hundert Jahren gibt, dieses aber ihrer unterversicherten Chip-Fabriken einebnet?

Know, when to sell …

Der Alcoa Chart zeigt wie lange es dauern kann, bis die Realität von den Anlegern akzeptiert wird. Wenn dies jedoch passiert, gibt es kein Halten mehr. Der eine oder andere hat zumindest beim Aktienverkauf seine Timingfähigkeiten eindrucksvoll unter Beweis gestellt.

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Von Firmen, in deren Berichten das Einmalige zum Regelmäßigen mutiert, darf man sich als Anleger in Ruhe verabschieden. Was schadet es schon, ein paar weitere einmalige Verluste zu verpassen.

 

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