Lasst die Defaults beginnen!

3. August 2015 | Kategorie: RottMeyer

von Bankhaus Rott

Weitgehend unbemerkt von den DAX- und DOW-Junkies der Nachrichtenkanäle, rostet der Rohstofftanker munter vor sich hin. Neben drastisch gesunkenen Aktienkursen faulen auch die Anleihen der Firmen munter vor sich hin.

Da Kreditausfälle nicht riechen lassen sie sich prima ignorieren. Hauptsache der DAX steigt noch ein bisschen. Ein paar an den Haaren herbeigezogene Begründungen, die man aus aktuellen Nachrichten (Griechenland, China, Bauer sucht Frau) ableitet und schon sind die paar Minuten zwischen dem „Aussterben der Dinosaurier“ und „Hitlers Malkurs“ seriös überbrückt.

Lässt man die Volksbelustigung hinter sich und widmet sich den Daten, sieht die Lage anders aus. Vor allem im Metall- und Energiesektor sieht die Lage derart angespannt aus, dass man meint sie vielleicht doch riechen zu können. Die folgende Grafik zeigt den Anteil der Bergbau- und Energieunternehmen an den Emittenten stark gefallener Anleihen.

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Da die Firmen aus beiden Sektoren vergleichsweise große Volumina emittiert haben, wirken sich die Kursrückgänge der Anleihen auch insgesamt spürbar aus. Der Anteil aller High Yield-Papiere, die unter distressed debt zusammengefasst werden, steigt aktuell deutlich an.

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Unter distressed debt versteht man bei JP Morgan in diesem Zusammenhang Papiere, die unter 50% vom Nennwert notieren. Über diese Definition kann man streiten, denn auch ein ein Zinsanstieg drückt die Kurse von Anleihen, so dass nicht immer eine Ausweitung der Risikoprämien ursächlich für einen gesunkenen Preis ist. Da die Rendite 10-jähriger US-Treasuries seit 1994 von mehr als 7% auf derzeit 2,3% gesunken ist, stellt dies allerdings derzeit kein Problem dar.

Da viele Anleger sich privat eher mit Aktien beschäftigen, sagt Ihnen möglicherweise die Formulierung „50% vom Nennwert“ nicht viel. Anleihen werden in der Regel in der Nähe 100% emittiert. Steigen die Zinsen oder die Risikoprämien stellen sich Kursverluste ein. Bis zum Ende der Laufzeit werden diese wieder aufgeholt, denn die Rückzahlung erfolgt zu 100%. Das gilt natürlich nur, wenn der Emittent nicht vorher ausfällt, ein im High Yield-Segment nicht eben seltenes Ereignis.



Ein Bild hilft bei der Einordnung oft weiter. Der folgende Chart zeigt eine Anleihe des größten Gasproduzenten der USA, Chesapeake, mit einer Restlaufzeit von weniger als 8 Jahren. Diese Anleihe hat ordentlich Prügel eingesteckt, gilt aber auf Grund des Kurses von 82,6% noch lange nicht als distressed. Besitzern dieser Anleihe hilft das freilich wenig und angesichts der Geschäftslage des Unternehmens sollte man nicht allzu überrascht sein, wenn es die Anleihe noch in diese Schublade schafft.

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Für den Treasurer des Unternehmens ist die Lage dennoch stressig. Der Kursverfall bedeutet im Umkehrschluss einen Anstieg der Risikoprämien (Aufschlag gegenüber Treasuries) von fast 5 Prozentpunkten seit Januar 2015. Da der Aktienkurs seit Juni 2014 um 70% gefallen ist, schließen sich derzeit alle Finanzierungskanäle. Das ist der Grund, warum nicht nur Chesapeake versucht, über Verkäufe von Beteiligungen Geld hereinzubekommen. Was man heute verkauft, bringt einem morgen natürlich nichts ein, aber auf Grund der angespannten Lage ist man bei den Rohstoff- und Energiefirmen mit dem Überleben beschäftigt.

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Bei derartigen Verkäufen fallen in der Regel Abschreibungen an, weil man die Assets oft nur unter dem Buchwert losschlagen kann. Da Abschreibungen aber nicht zahlungswirksam sind, spielt dies für die Firmen derzeit eine untergeordnete Rolle, denn wer illiquide ist, ist tot.

Überraschen sollten die künftig steigenden Kreditausfälle gerade im High Yield Segment niemanden. Auf Rekordvolumina bei den Neuemissionen folgen immer Rekordausfälle. Das ist keine Neuigkeit. Wann genau die Ausfälle hereinregnen weiß niemand, es ist aber auch unerheblich, denn die Preise fallen (meistens) nicht über Nacht. So wird die Lage am High Yield-Markt seit geraumer Zeit ungemütlicher. Wer Positionen verkaufen will, muss dies tun, solange sich eine Gegenseite findet.

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Der oft bemühte Vergleich eines fallenden Finanzmarktes mit einem brennenden Theater, in dem alle zum Ausgang stürmen, ist nicht ganz vollständig. Am Finanzmarkt können Sie nicht einfach loslaufen. Sie müssen erst jemanden davon überzeugen, Ihren Sitzplatz einzunehmen.

Solange Analysen, die nicht zu Kurszielen führen, die im Himmel liegen, als bärisch klassifiziert werden, wird der Begriff „überraschend“ in den Medien wohl noch oft benutzt werden. Aber solange der DAX und der amerikanische Aktienmarkt steigen, ist alles was drumherum passiert egal. Dummerweise wird jede Aktie jederzeit von irgendjemandem gehalten. Das gilt für die griechischen Aktien, die mehr als 90% gefallen sind, wie für US-Techs, von denen einige auf bizarre Levels gestiegen sind.

Was langfristig passieren kann, wenn die Etragslage und die bilanzielle Gesundheit von Unternehmen nicht mehr ganz so attraktiv sind, lässt sich an zahlreichen Sektoren und Länderindizes ablesen.

Für Rohstofffreunde sei daher an den bemerkenswerten Abstieg der globalen Kohleproduzenten erinnert.

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Wie bei vielen anderen Dingen kann so etwas natürlich nur da passieren, wo es bereits passiert ist. Alle anderen Sektoren und Indizes sind dagegen gefeit. Es sei denn, es passiert etwas Überraschendes.

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