Gewinne: Flexibel bis zum Abwinken

8. September 2015 | Kategorie: RottMeyer

von Bankhaus Rott

Die abgelaufene Berichtssaison in den USA war die schwächste der vergangenen Jahre. Besorgniserregend sind nicht allein die sinkenden Gewinne. Ungemach deutet sich auch auf Grund der sinkenden Umsätze an…

Bezogen auf die Firmen im S&P 500 sanken die Umsätze um 3,6% und die Gewinne um 2,4%. Ohne Finanztitel lagen die Umsätze um 4,4% und die Gewinne um 3,6% unter dem Vorjahresquartal. Rückläufige Umsätze meldeten die Sektoren Öl & Gas, Grundstoffe, Industrie, Versorger und Konsumgüter. Die vielerorts zu hörende Aussage, der Umsatzrückgang sei allein auf den Einbruch in der Energiebranche zurückzuführen, ist falsch.

Zu den ohnehin schon mäßigen Quartalszahlen gesellt sich eine wachsende Diskrepanz zwischen den Gewinnen, die gemäß GAAP Bilanzierungsstandards ausgewiesen werden, und den „adjusted earnings“. Die Veröffentlichung dieser angepassten Gewinnzahlen dient der Vergleichbarkeit von Erträgen im Falle besonderer einmaliger Ereignisse, etwa einem Fabrikbrand oder der Überflutung einer Mine.

Leider hat sich in den letzten Jahren die Praxis eingebürgert alles Mögliche in die Erträge hinein- und aus den Kosten herauszurechnen. So melden einige globale Konzerne seit den starken Währungsrückgängen in Asien und Lateinamerika „underlying earnings“. Das sind Gewinne, bei denen negative Währungseffekte herausgerechnet werden, die im globalen Geschäft anfallen. Das ist natürlich Unfug, denn entweder man hat sich gegen die Verluste abgesichert oder man hat sie realisiert.

Die Verzerrungen durch die ausufernde Anpassung der Gewinnkennzahlen nehmen zu und sind keinesfalls auf kleine Firmen beschränkt. Die folgenden Grafiken zeigen die Fälle Microsoft, IBM und Procter & Gamble.

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Nun sollte man nicht jede Anpassung verteufeln. Die Breite und das Ausmaß der Anpassungen sind jedoch bemerkenswert. Daher sollte man sich neben dem auf adjustierten Gewinnen basierenden Kurs-Gewinn-Verhältnis auch das auf den GAAP-Gewinnen basierende Gegenstück anzuschauen. An dieser Front sieht es angesichts der aggressiven Anpassungen trostlos aus.

Die folgende Tabelle zeigt Daten zur Gewinnrendite der Firmen im Dow Jones Index. Die Gewinnrendite ist das umgekehrte KGV, fällt ein Gewinn von 1 Dollar an und der Aktienkurs liegt bei 10 Dollar beträgt die Gewinnrendite 10%. Fallen 70 Cent Gewinn an, liegt die Rendite bei 7%.

Die Tabelle zeigt die Differenz der Gewinnrendite, die sich bei der Nutzung von GAAP-Gewinnen im Vergleich zu adjustierten Gewinnen ergeben. Ein negativer Wert zeigt folglich eine zu positive Darstellung durch die Gewinnadjustierung und damit eine zu hohe Rendite bzw. ein zu niedriges KGV.

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Den in den Medien allzu selbstsicher präsentierten Darstellungen von vermeintlich billigen Aktien sollte man mit großer Skepsis begegnen. Es gibt fast immer irgendwo günstige Aktien. In der Breite sind US-Aktien derzeit aber sogar noch teurer als mancher denken mag.

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