Einmaliges für die Ewigkeit

21. Oktober 2014 | Kategorie: RottMeyer

von Bankhaus Rott

Der US-Konzern Alcoa war früher vor allem für sein Kerngeschäft bekannt. Heute ist die Aluminum Company of America jedoch auf dem besten Wege zum neuen Superstar für Gewinnanpassungen zu mutieren. Während die deutsche Presse gerne jedes Quartal den CEO Klaus Kleinfeld feiert, ist der Blick in die Geschäftsberichte bestenfalls erheiternd...

Alle drei Monate kommen frohe Botschaften aus Pittsburgh. Dort im Staate Pennsylvania hat der Aluminiumkonzern Alcoa seinen Hauptsitz und beglückt die Analysten und Anleger mit Quartalsberichten, die von der Presse meistens dankbar und voller Optimismus aufgenommen werden. Hier ein paar Beispiele aus der letzten Woche.

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Freude in den Medien ist oft eine derart schöne Sache, dass niemand sie trüben mag. Wer will schon der Spielverderber sein. Da auch die Finanzbranche zu 90% aus Marketing besteht und man in der Regel immer nur zum Kauf von etwas rät, selten aber zum Verkauf (nur bei Assets, die keine Gebühren bringen), darf man sich über manch allzu dünn geratene Auswertung nicht wundern.

Wer sich die Mühe macht, auch nur drei Minuten mehr Zeit aufzuwenden um sich anstelle des Pre-Preview auf das iPhone 38 die Geschäftsberichte von Alcoa anzuschauen, der schüttelt angesichts wiederkehrender Jubelarien nur den Kopf. Denn nicht nur der Freudentaumel ob der Ergebnisse ist wiederkehrend, auch die „Einmalaufwendungen“ haben im Hause Alcoa zahlreiche Leben.

So ist neben der ewigwährenden Reinkarnationen der einmaligen Sonderaufwendungen auch die Dauer der Restrukturierung des Konzerns bemerkenswert. Quartal auf Quartal folgt eine Restrukturierungsaufwendung auf die nächste.



Dementsprechend nichtssagend sind die gefeierten Ergebnisse des Konzerns, handelt es sich doch um die „adjusted Earnings“. Von denen kann man sich bekanntlich nichts kaufen. Das sind diejenigen Erträge, aus denen man die vermeintlichen Sonderbelastungen und einmaligen Effekte herausgerechnet hat. Das sieht folgendermaßen aus.

 

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Man beachte auch die Relationen von Nettogewinn und Restrukturierungs- aufwendungen. Die rechts unten stehende Zahl von 370 Millionen ergibt geteilt durch die Anzahl der ausstehenden Aktien einen „adjustierten Gewinn pro Aktie“ von 30 Cents für das vergangene Quartal, oder umgerechnet und annualisiert ein KGV von knapp über 12 (Die Annualisierung soll hier nur zur besseren Darstellung gezeigt werden, nicht weil wir sie für sinnvoll halten).

Die folgenden Daten stammen ebenfalls aus dem Geschäftsbericht des Unternehmens und zeigen, wie es ohne Anpassungen aussieht.

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Man nimmt erstaunt einen Gewinn pro Aktie von lediglich 12 Cents zur Kenntnis – diesmal übrigens korrekt gemäß Bilanzierungsstandard GAAP ermittelt. Das ist zwar eine deutliche Verbesserung im Vergleich zum Vorjahr, was allerdings so spät im Zyklus keinen Anlass zur Sorglosigkeit gibt. Umgerechnet kommt man so auf ein KGV von 30. Das ist nicht ganz billig für einen Zykliker, der offenbar seit Jahren nicht aus der Phase der Umstrukturierung herauskommt.

Addiert man die regelmäßig entstehenden Abweichungen von „echten“ und adjustierten Quartalsergebnissen so ergibt sich ein bemerkenswertes Sümmchen und der Anleger kann sich des Eindrucks nicht ermitteln, dass Einmaleffekte sich im Hause Alcoa besonders einseitig verhalten. Insgesamt kommt man seit dem Jahr 2000 auf Verluste von mehr als 6 Dollar pro Aktie, die natürlich in den adjustierten Ergebnissen niemals auftauchten (aktueller Kurs um die 15 Dollar). In weiten Teilen der Presse waren diese Werte auch nicht zu sehen …

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Das aktuelle Kursniveau hält offenbar auch der CEO des Unternehmens für Verkäufe attraktiv. Dies suggerieren zumindest die aktuellen Insidergeschäfte.

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Hier der Blick auf den Chart und die Verkäufe:

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Ob die vermeldeten ajdustierten „Erfolgszahlen“ bei der Suche nach dankbaren Abnehmern hilfreich waren? Wer weiß das schon …




 

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10 Kommentare auf "Einmaliges für die Ewigkeit"

  1. FDominicus sagt:

    Nur als Sicherheit, ob ich das richtig mitbekommen habe. Aufwand für Probleme wird gewinnsteigernd verbucht?

    • Bankhaus Rott sagt:

      Hallo FDominicus,

      ganz so arg ist es (noch) nicht. Man rechnet den Aufwand, den man für die GAAP Earnings abziehen musste einfach wieder hinzu. Dann kommuniniziert man die nicht dem Bilanzierungsstandard entsprechenden Zahlen so, das der eine oderDann sieht es einfach schöner aus …

      Beste unadjustierte Grüße
      Bankhaus Rott

      • FDominicus sagt:

        Ok, mag sein das ich auf dem Schlauch stehe. Wenn ich die Aufwendungen herausrechne, erreiche ich doch genau den Ausweis eines höheren Gewinns, das ist doch genau was bei „adjusted income“ passiert….

        • Bankhaus Rott sagt:

          Hallo FDominicus,

          prinzipiell haben Sie natürlich Recht, allerdings ist gewinnsteigernd vielleicht der falsche Ausdruck. Es handelt sich um ein Herausrechnen von (in diesem Fall leider mehrmals auftretenden…) Einmalaufwendungen und Sonderposten aus dem GAAP konformen Ergebnis. Das Resultat, die adjustierte Kennzahl ist jedoch nicht GAAP konform. Leider schauen viele Betrachter lediglich auf die „headline numbers“, in der Regel sind dies die adjustierten nicht GAAP konformen Werte.

          Eine Adjustierung kann als Hilfsmittel durchaus zum Einsatz kommen, um eine Verzerrung der laufenden operativen Erträge zu illustrieren. Dieses adjustierte Ergebnis wäre unser Meinung nach jedoch ein Fall für die Fußnoten. Viele Firmen sehen das offenbar leider anders.

          Beste Grüße
          Bankhaus Rott

          • FDominicus sagt:

            Also habe ich das schon richtig verstanden, ok. Ich bin hier nicht Ihrer Meinung, für mich gelten die Grundsätze des vorsichtigen Kaufmanns. Und daher lehne ich jeden Adjustierung ab, die einen besser dastehen läßt. Was ich hier sehe nenne ich in meiner Naivität Betrug. Man rechnet sich irgendwelche Aufwendungen heraus um besser dazustehen, als man ist. Die Aufwendungen sind nun mal angefallen und Sie weisen darauf hin, das man prinzipiell irgendwo Probleme hat. Das muß man m.E. deutlich darlegen. Warum es nicht passiert verstehe ich schon, nur muß ich ja nicht darauf „abfahren“…

  2. Skyjumper sagt:

    „auch nur drei Minuten mehr Zeit aufzuwenden um sich anstelle des Pre-Preview auf das iPhone 38 die Geschäftsberichte von Alcoa anzuschauen,“

    Ich weiß schon, so hat es das Bankhaus Rott nicht geschrieben 🙂

    Aber ich würde ja sogar lieber das 49. Pre-Preview lesen, als 3 Minuten einem Artikel der FAZ zu widmen bei dem ich schon nach der Überschrift weiß das er nichts taugt.
    Der STAHLriese Alcoa? Andererseits ist das nur Konsequent. Wer keinen Unterschied zwischen Stahl und Aluminium erkennt, darf auch ansonsten so ziemlich jeden sinnbefreiten Mist äussern. Das fällt schon gar nicht mehr auf.

  3. Michael sagt:

    So ein Restrukturierung dauert nun mal. Das geht nicht von heute auf morgen.

  4. Bankhaus Rott sagt:

    Hallo FDominicus,

    Betrug wäre es, wenn man die Earnings anpasst, aber unterschlägt, dass man es nicht mit einer GAAP konformen Zahl zu tun hat. Natürlich melden Konzerne die korrekten Zahlen, das Problem ist, dass Anleger und Presse meistens auf die adjusted earnings starren. Es liegt wohl eher ein Fall von Ignoranz auf dieser Seite als ein Delikt auf Seiten des Unternehmens vor.

    Die Adjustierung von Earnings im Sinne der Darstellung, wie es ohne Sondereffekte gewesen wäre, hat (in den Fußnoten, wie gesagt) unserer Meinung nach seine Berechtigung. Wenn ein Unternehmen etwa durch eine Explosion in einem Werk Sondereffekte von einer Milliarde hat, so sind diese Kosten natürlich angefallen. Sie sind natürlich in den GAAP EPS enthalten. Für Anleihekäufer, die sich am laufenden Cash Flow orientieren, ist es jedoch durchaus interessant, wie etwa die operativen Cash Flows ohne dieses nicht regelmäßig eintretende Ereignis ausgesehen haben.

    Ansonsten stimmen wir mit Ihnen überein, Gewinn ist Gewinn und nicht „Gewinn vor Kosten“. So sehen es auch die Standards vor. Die Presse sieht das offenbar anders.

    Ihnen ein schönes Wochenende
    Bankhaus Rott

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