Commerzbank: Fauler Kern und harte Kruste

16. November 2012 | Kategorie: Kommentare, RottMeyer

(von Bankhaus Rott) Der letzte Zwischenbericht der Commerzbank bot der Leserschaft wenig Erbauliches. Die Bank kämpft weiter mit den Folgen bekannter strategischer Fehler. Die unterhaltsamen Geschichten von Insidern vermitteln einen chaotischen Eindruck und die große Hoffnung des Instituts bleibt der Verkauf ungeliebter Firmenteile. Nur Interessenten gibt es keine und so gilt weiterhin: Geschenkt ist noch zu teuer…

Wie in den vorangegangen Berichten der Bank legt man großen Wert auf den Hinweis, die Probleme kämen im Grunde nur aus dem „Nicht-Kerngeschäft“. Da es sich um eine interne Trennung handelt, fallen die Verluste jedoch immer für die Gesamtbank an, wie auch immer man diese verbal aufgliedert.

Die größten Verluste entfallen tatsächlich auf diese so genannten non core assets. Der Salamitaktik folgend werden die Verlustannahmen für dieses Segment regelmäßig häppchenweise angepasst, um die verbliebenen Investoren nicht allzu sehr zu erschrecken, falls das überhaupt noch möglich ist. Leider zeigen auch die im aktuellen Bericht genannten Verlusterwartungen immer noch einen ungesunden Optimismus.

Vor allem die Bereiche Gewerbeimmobilien (CRE) und Schiffskredite dürften zukünftig deutlich tiefere Löcher ins Eigenkapital reißen. Sämtliche Prognosen des laufenden Jahres wurden in den vergangenen Monaten nach oben angepasst, so dass bereits zum jetzigen Zeitpunkt von Verlusten auszugehen ist, die deutlich über die genannten Werte hinausgehen. Die Zahlen beinhalten noch immer nicht die deutliche Verschärfung der Schieflage vieler Reeder und das Ausmaß der neuerlichen Rezession. Neben der Ausfallwahrscheinlichkeit ist der Restwert der Sicherheiten im Insolvenzfall der wichtigste Einflussfaktor. Wer sich bei Kreditvergabe von aufgeblasenen Spitzenpreisen leiten ließ steht heute vor einem Problem, denn die wenigsten Kreditnehmer konnten genügend Geld nachzuschießen um den Preisverfall der Sicherheiten auszugleichen.

Wie die Erfahrungen am Immobilienmarkt zeigen lassen sich derartige Assets in einer Rezession und bei massiven Überkapazitäten so gut wie gar nicht verwerten. Der Verschrottungswert der Schiffe bleibt die sinnvollste Schätzung. Die Alternative wäre eine Aufrechterhaltung der Funktionsfähigkeit der Schiffe sowie das Parken der Frachter an über den Globus verteilten teuren Liegeplätzen. Die dafür notwendigen Fachkenntnisse sollte man bei den meisten Banken nicht voraussetzen.

Bei den Gewerbeimmobilien sieht es ebenfalls schlecht aus. Auch die Umbenennung der Eurohypo in „Frankfurter Hypothekenbank“ hilft dem Portfolio nicht weiter. Dieser Schachzug darf als Versuch gewertet werden, einen verbrannten Namen mit Mitteln des Marketings aufzupolieren. An den Ausfallraten ändert dies nichts, und diese geben europaweit Anlass zur Sorge.

Laut dem Halbjahresbericht der Eurohypo liegt der Deutschlandanteil am CRE Portfolio bei mehr als 40%. Die Positionen in Italien und Spanien belaufen sich gemeinsam auf 11%. Angesichts der trostlosen Nachfrage in den Südländern und den wachsenden Leerständen in Frankfurt sollte sich der vorsichtige Kaufmann nicht zu überbordendem Optimismus hinreißen lassen.

Vor allem der anhaltende Bauwahn in Frankfurt am Main wird für die weitere Entwicklung der dortigen Büromieten und Verkaufspreise nicht förderlich sein. In Madrid sind die Spitzenmieten seit dem Jahr 2007 um rund 35% gefallen. So weit ist man am Main mit einem Minus von 11% noch nicht, aber man bemüht sich nach Kräften, das Überangebot stetig auszuweiten. Deutlich schwächer als die Prestigeobjeke entwickeln sich ältere Bestände in Randlagen, von denen einige bereits heute als unvermietbar gelten. Ob die entsprechenden Abschreibungen schon in den Büchern sind?

Neben der Schwäche des nur verbal ausgelagerten „Nicht-Kerngeschäfts“ trugen die zahlreichen Kapitalmaßnahmen ihren Teil zum Elend der Commerzbank-Aktie bei. Die ständige Verwässerung durch die Ausgabe neuer Aktien zur Vermeidung der Insolvenz ist bemerkenswert. Umso erstaunlicher wirken die mancherorts ausgerufenen Kursziele für die Commerzbank-Aktie. Oft genügt der Griff zum Taschenrechner um sich um den hohen Fantasiegehalt solcher Annahmen vor Augen zu führen.

Bei 5,8 Milliarden ausstehenden Aktien würde ein Erreichen der Notierungen des Jahres 2007 einen Börsenwert bedeuten, der deutlich über dem von JP Morgan läge. Inwieweit das ohne tragfähiges Geschäftsmodell und mit einer um zwei Drittel schwächeren Eigenkapitalausstattung angemessen ist, mag jeder für sich beurteilen.

Um den Verwässerungseffekt greifbar zu machen bietet sich ein Vergleich mit dem Kaufkraftverlust des US-Dollars an. Dieser beläuft sich für den Zeitraum von 1992 bis 2012 auf rund 40%. Der Anteil einer Commerzbank-Aktie am Unternehmen hat sich seither um gut 95% verringert. Kaufen, halten, und was dann?

Die deutschen Steuerzahler kamen unfreiwillig zu ihrem Anteil und halten derzeit rund 1,45 Milliarden Commerzbank-Aktien. Eine Kursbewegung um einen Cent verändert die Bewertung dieses Bestands um €14,5 Millionen. Angesichts der politisch motivierten Abneigung gegen die Abwicklung insolventer Unternehmen sollte man eine weitere Verwässerung der Position nicht ausschließen. Ermutigende Nachrichten wird das Unternehmen in finanzieller Hinsicht in den kommenden Quartalen nicht verkünden, hat sich doch nach dem Dauerpatienten Eurohypo auch die mittlerweile vollständig integrierte Deutsche Schiffsbank zu einem echten Krisenherd gemausert. Ohne Bösartigkeit darf man hinter den bereits traditionell schlechten Übernahmen und anderen strategischen Entscheidungen den als normalen Bankbetrieb getarnten Aufbau einer bundesweiten Bad Bank vermuten.

Nimmt man dies als Unternehmensziel an, werden die zwar ständig verkündeten aber nicht erkennbaren Fortschritte plötzlich sichtbar. Nicht in dieses Bild passen die Aussagen interner Quellen, die von einem Neustart der „gelben Landesbank“  im Asset Management sprechen. Vielleicht benötigt man ein paar Planstellen um verdiente Mitarbeiter ohne Gehaltseinbußen für weitere Jahre zu parken. Vielleicht hofft man auch auf neue Absatzkanäle für unattraktive Kreditportfolios. Falls es soweit kommen sollte, wenden Sie sich an einen Fondsverkäufer in der nächstgelegenen Filiale. Möglicherweise erhalten Sie 25% Eigentümerrabatt.


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